澳门赌场昆明机床:产业结构特点决定高毛利属

  根据《财政部国家发展改革委海关总署国家税务总局关于落实国务院加快振兴装备制造业的若干意见有关进口税收政策的通知》(财关税[2007]11号)的有关规定,自2008年1月1日起,对国内企业为开发、制造大型、精密、高速数控设备及其功能部件而进口部分关键零部件所缴纳的进口关税和进口环节增值税实行先征后退,所退税款作为国家投资处理,转为国家资本金,主要用于企业新产品的研制生产以及自主创新能力建设。

  享受此优惠政策的产品包括:龙门式加工中心、数控车床、重型数控卧式车床(含车削中心)、大型数控立式车床、数控铣镗床(含铣镗加工中心)等机床。

  根据《财政部国家税务总局关于数控机床产品增值税先征后退政策通知》(财税[2006]149号)。自2006年1月1日至2008年12月31日,对数控机床产品实行先按规定征收增值税,后按实际缴纳增值税额退还50%。昆明机床直接受益此优惠政策,2007年返还增值税1572万元,2008年返还2638万元。

  目前已经实施的《中部地区扩大增值税抵扣范围暂行办法》可能会扩大到西部地区。办法规定:从事装备制造业、石油化工业、冶金业、汽车制造业、农产品加工业、电力业、采掘业、高新技术产业为主的增值税一般纳税人购进固定资产及所支付的运输费用所交纳的进项税额准予抵扣,抵扣进项税额一般不超过当年新增增值税税额。

  自沈阳机床集团2006年完成对昆明机床的股权收购之后,昆明机床的机床业务收入占比快速提高,从2006年以前的65%提高到2008年的80%。机床业务比例提高是因为公司陆续对亏损的非机床业务进行剥离,并且机床业务收入年复合增长率高达50%。

  受益于中国装备制造业重型化发展趋势,公司产品系列不断向重型数控机床集中,2008年上半年落地铣镗床、卧式铣镗床、刨台式铣镗床的收入占比分别达到35.7%、36.3%和9.8%,同比增长51%、63%和116%。

  原先市场份额最高的座标镗床是高精度普通机床,已经不适应机床行业数控化、复合化的发展方向,市场出现萎缩,它的替代产品是立式加工中心,上半年昆明机床座标镗没有实现销售收入。

  我们认为昆明机床产品的高毛利属性可以维持。本文第一部分从产业结构的角度对波特五因素进行分析,认为虽然短期供需的变化、成本的上涨对公司盈利波动会有影响,但是从长期来看重型机床的高盈利特征是由产业结构中的因素决定的。公司机床毛利率从最低的2005年的26%提高到2007年的39.4%左右,是由于产业格局稳定、产品结构的变化导致。虽然2007年下半年以后钢材持续上涨,但是2008年上半年机床业务的毛利率仍有37.88%之高。

  不过,成本的压力将在下半年逐渐体现出来。2008年上半年昆明机床毛利率提高了5.6个百分点,“逆市上涨”的原因归结为三个方面:一是公司加强外包、外协业务的统一管理,并通过强化招标中心的规范运作,降低采购成本;二是重型机床生产周期长,高成本的产品主要在下半年结算;三是上半年公司将3382万元的新产品研发费记入了管理费用中,而去年同期的新产品研发费用计入了营业成本,这一点对毛利率的影响为4.4个百分点。

  2008年公司计划处理的子公司包括:西安交大思源智能电器有限公司和交大昆机自动机器有限公司,采取的方式是挂牌转让和清算。其中,交大思源的净资产为798万元(长期股权投资帐面价值2731万元,减值准备1933万元)和挂牌价格之差为240万元;正在清算的交大昆机自动机器有限公司已按长期投资帐面值计提了全额减值准备1934万元,因此,我们估计处理子公司带来的亏损在240万元左右。

  昆明机床目前产品主要定位仍是国内市场,2008年出口仅1230万元,占机床业务收入的2%左右。由于开发国际市场成本高,公司主要通过关联公司沈机进出口公司及云机进出口公司代理产品的出口销售,2008-2010年代理出口额度分别为:沈机进出口公司4000万元、5000万元及6000万元;云机进出口公司:1000万元、1500万元及2000万元。重型机床国内产品价格相比国外仍有明显优势,因此出口空间广阔。

  机床有限公司是由沈机集团昆明机床股份有限公司(简称昆明机床)与捷克TOSVARNSDORFa.s.(简称捷克TOSV)于2005年3月15日共同投资500万欧元创建的中外合资企业,主要以设计、制造具有国际先进水平的刨台式和落地式铣镗床设备为主,定位中国精密机床高端市场。

  作为目前中捷两国机床行业最大的合资企业,在经过3年的积累和发展后,2007年,公司完成15台重型机床的定制,实现销售收入7500万元。2008年开年即签订了18台机床的生产合同,预计全年销售收入可达1.5亿元左右。2008年上半年道斯实现销售收入5000万元,是去年全年的两倍,实现净利润770万元。

  2008年上半年昆明机床生产任务依然饱和,重型落地镗铣产品市场供需两旺,不过,普通卧镗产品呈现需求下滑趋势,市场竞争更为激烈。由于公司机床数控化率在70%左右,落地镗铣床数控化率在90%左右,昆明机床将受益于需求结构的升级,但我们预计2008年下半年开始,机床业务收入的增速将会明显放缓,但仍优于行业平均水平。

  昆明机床毛利率、净利率、净资产收益率和收益质量明显优于同行业其它上市公司。

  不过,由于国内经济增长减速,下游客户资金流偏紧,上半年公司存货增加26.6%;经营现金流下降38%主要是由于原材料涨价,公司增加原材料采购所致;公司的存货周转率低于机械行业平均水平,主要是由于产品制造周期长及销售收入的确认方法不同。

  昆明机床会计处理一直遵循谨慎性原则:2年以上的应收帐款均按100%计提坏帐准备,2008年中期应收帐款的减值准备余额达到1.17亿元。

  公司的长期投资按照成本法核算,对于没有活跃市场报价,公允价值不能可靠计量的,投资的账面成本与其预收未来现金流量净值产生的损失确认为当期损益,交大思源智能电器有限公司长期股权帐面值为2731万元,已计提减值准备1933万元。

  在过去高成长的几年中,昆明机床一直谨慎扩张,未利用资本市场融资。公司目前关键零部件的生产能力、生产资源仍然紧张,公司通过扩大外协加工比例,来培养配套企业;2008年公司进口意大利的导轨磨床将投入生产,这将提高公司大型机床导轨的加工能力。2008年公司的资本支出计划为1.6亿元,我们预测实际支出在1.2亿元。

  我们预测昆明机床2008、2009年的每股收益为0.65、0.80元,目前的动态PE仅为15倍和12倍,低于目前A股机床行业上市公司2008、2009年平均PE:22倍和28倍。澳门赌场,与日本、美国机床行业上市公司相比仍然偏高,但是,不同的市场不具可比性。

  昆明机床PS和PB高于行业平均值,这里昆明机床PS是按(H股市值+A股市值)/2007年营业收入计算,若按2008年预测营业收入计算,PS为2倍,与平均值接近。

  PB高于行业的平均水平,与昆明机床资产减值计提偏高、上市后没有再融资有关系。

  通过相对估值比较,我们给予昆明机床“审慎推荐-A”的评级,为机床行业上市公司中的最高评级。

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